绕道发行高收益小额理财 陆金所资管去SPV化

春节前后，中国平安旗下的网络投融资平台“陆金所”正式上线理财频道，推出“财富汇”和“彩虹”两大项目。“财富汇”是投资者通过陆金所，将资金委托给资产管理机构，用于购买金融产品，模式类似TOT。

曾颂

春节前后，旗下的网络投融资平台“陆金所”正式上线理财频道，推出“财富汇”和“彩虹”两大项目。

21世纪经济报道记者发现，“彩虹”项目与该公司去年停发的“金盈通”极为类似，均为将平安子公司之间的债权转让给投资人，资金投入不动产等领域，这使陆金所得以跳出P2P的范畴，跨入资产管理核心领域。

更重要的是，彩虹项目颠覆了资管界的传统做法，不再通过SPV(即“特殊目的载体”)来实现风险隔离和销售募资，产品增信完全依赖平安子公司的担保，销售募资则借“资产转让”来实现。

架空了SPV，随之亦能绕开相应的投资限制，这使彩虹系列产品的投资门槛可低至2.5万元，年化收益率高达7%以上。就小额理财而言，收益率位居同类产品前列。其中的风险则是借款人的负债率超乎寻常，投资者保障仅依靠平安子公司的担保，以及各方心照不宣的“平安集团兜底”。

“金盈通”借壳重生

陆金所“理财频道”推出的“财富汇”、“彩虹”两大项目，均为一次性还本付息产品，投资门槛最低仅2.5万，年化收益率可超7%。

“财富汇”是投资者通过陆金所，将资金委托给资产管理机构，用于购买产品，模式类似TOT。

“彩虹”的交易结构较为复杂，以福信系列产品为例：首先，由深圳平安汇富资产管理有限公司(下称“汇富”)通过向深圳平安聚鑫资产管理有限公司(下称“聚鑫”)发放一笔委托贷款，获得债权；然后，由汇富通过陆金所向投资者拆分转让债权；汇富仍负责管理回款并提取管理费，投资者获得扣费后的本息收益。

从产品说明书看，委托贷款环节并未附着任何抵押措施，但债权转让环节引入了深圳平安投资担保有限公司(下称“平安担保”)，为投资者的本息回收作担保。

交易中出现的所有机构均为平安集团子公司，若将其视为一个整体，则交易实质上是投资者以资产转让的方式，为平安集团提供了债权融资。

资金将用于何处，福信系列的产品说明书均未提及。但陆金所于1月下旬发售的彩虹系列多冠有“不动产”字样，后续产品亦有较大可能投入地产领域。

2013年年中，陆金所曾推出“金盈通”业务，交易结构与彩虹项目如出一辙。但当年8月，金盈通因“系统升级”而暂停。陆金所副总经理黄黎明曾对媒体表示，出于法律上的顾虑，该业务需在内部继续论证。彩虹项目的推出，可视为前者的“重生”。

交易结构“去SPV”

在业内人士看来，彩虹项目的交易结构颠覆了行业惯常做法，借“资产交易平台”之力架空SPV，取得更大的融资自由。

近年来资管模式花样百出，但核心却大体相同：由资管机构设立SPV(如信托计划)，一端实现份额化募资，另一端则对接各类资产或直接放贷。SPV起到两大作用：一是风险隔离，即融资方把资产转给SPV后，即使破产也不影响投资人对该资产的权益；二是实现产品份额化以顺利募资。

但是，采用SPV就意味着要接受相应监管限制，如集合信托计划募资一般要求“最低100万起、最多200人”。对SPV的资金投向，监管部门亦有各类约束。

彩虹项目则另辟蹊径，不再设立破产隔离，也不再作份额化募资，因此直接跳过了SPV，亦绕过其附带的各种制约。投资门槛因此可降至2.5万，甚至低于银行理财产品。SPV的增信、销售功能分别由平安担保和陆金所代替。

值得注意的是，汇富向多个投资者拆分转让债权，是否构成集资？关联公司的本息担保，是否有非法集资嫌疑？

锦天城律师事务所高级合伙人徐飚对记者表示，陆金所此举并无法律障碍。“关键看债权转让有没有回购条款。如果带有回购，本质上是借贷关系，就有非法集资嫌疑。但做债权的真实转让是不违法的，哪怕面向不特定对象都行。”

这也点破了汇富与聚鑫“左手倒右手”做委托贷款的真实用意：先包装一笔债权资产再转让，就把借款改成了资产卖断，获得法律上的正当性。

“平安巧妙地发挥了金控集团的优势，实力较弱的机构无法复制。”徐飚说。

风险黑匣子

硬币均有两面，占尽募资便利之余，彩虹项目也带来一些难以解释的问题。

譬如借款人的高负债率。仅陆金所官网可查的6款彩虹产品，涉及汇富对聚鑫的债权就高达6000万元，。据深圳市工商局的资料显示，聚鑫的注册资本仅1000万元，这意味着其资产负债率至少在85%以上，尚有多款已售产品的借款人无法查证。一般资管交易中，借款人如此高负债率极其罕见。

有业内人士分析，聚鑫作为资产管理公司，应是具体融资项目的出资方，从会计实质出发，其负债资金应另表核算，只不过“去SPV”的交易结构使资金堆积在负债项，才造成如此怪象。

又比如，彩虹系列产品多投向房地产，但产品期限以100天为主，极可能是产品滚动发行投入长期项目。一旦后续资产转让出问题，将影响前期产品的兑付，甚至引发崩盘。

此外，增信方平安担保的实力并不雄厚，注册资本仅1亿元，刚达到深圳市对融资性担保公司的最低要求，其是否已取得融资性担保业务资格尚不可知。

“这个产品不能单纯用市场思维来理解。”一名信托公司财富管理部高层说，“投资者看的是平安集团的隐性担保。协议上是子公司担保，真出了事集团肯定要出面。”

他的理由是，彩虹系列产品的投资、运作全在平安集团的“黑匣子”里，对投资者全无披露，若要求后者承担责任，法理上站不住脚。“只有平安能准确评估产品风险，子公司的责任就是全集团的责任。”

而关于产品运作详情及担保责任等问题，截止发稿前陆金所尚未回复。